在“水十條”與PPP中看上市公司的機遇與風險

發布日期：2015-04-22來源：安信證券編輯：宋珍珍

[摘要]

　　“水十條”是自新環保法實施后，國務院發布的又一非常重要的環境政策，為行業、為政府、為國民經濟帶來了深遠影響。文件中，對江湖水源、黑臭水體、工業廢水、城市和村鎮生活用水等提出了未來15年的治理目標。根據測算，按照“水十條”要求，完成相應目標需投入資金約4萬億—5萬億元，社會資本成為了很關鍵的寄托對象。因此也有分析認為，根據“水十條”及目前國家鼓勵的方向來看，PPP或將成為企業參與治水的主流渠道之一。

　　近日，安信證券開展了圍繞“水十條與PPP可能給上市公司帶來的機遇與風險”的話題探討，特邀嘉賓清華大學環境學院環境產業研究中心副主任薛濤針對這一話題進行深入分析。以下為具體分析探討內容：

　　水十條中體現出了重視度優先級排序：強烈的指標化要求落實明確的情況下，有優先級和重視程度的差別。

　　其中有兩個領域沒有被落實到指標上，或者指標要求不夠強化，力度不夠大：

　　海水淡化。在成本不具備商業運行邏輯支撐的情況下，沒有出現百分之多少的要求，建議保持謹慎。

　　地下水。缺乏商業模式，在水十條中提到地下水，是以減少惡化趨勢為基礎，地下水領域可能在監測或者局部的某些領域(如防控體系建設)有些機會，但是地下水領域在這次水十條中是被熱點排除在外的。

　　水十條中城市水環境領域排到很高的優先級，主要體現在：

　　第一，城市的黑臭水體治理，級別非常高，因為可量化、可追溯，這兩個要素之下，會帶來地方政府的投資驅動和購買驅動，一定會有比較好的市場，是前面所說的除了工業、市政、再生水之外可以強調的市場;

　　第二，從整個改革邏輯來看，城市綜合環境服務商(包括城市污水處理廠、管網、河道等方面)，有可能在PPP下脫穎而出;

　　第三，從技術領域來看，膜領域是水十條出臺后，直接受益最大的領域。還有重資產類的投資運營商，從簡單的BOT走向整體解決方案提供商的公司會得到短期的利好。

　　薛濤認為，對水十條的解讀，需要結合財政部發的政府財政承受力評價的文件。財政部規定只有10%的金額可以拿來購買PPP下公益性的公共服務，按照這個理解來算，上限是14萬億(地方一般公共支出預算)的10%，是1.4萬億，大概可以換來14萬億的投資額，個人認為落實2-3萬億是比較正常的狀態，2-3萬億的額度中間還包括保障房、軌道交通、市政道路、土地開發等等，留給水十條多少存在一定的不確定性。

　　水十條中的一些重要要求，比如公眾參與，地方政府要排名，落后的十名要被剝奪某些榮譽稱號、要被公示等，這些使得地方政府更愿意出更多的資金在購買PPP服務上，去傾向于購買環境修復類的服務，這些將決定2-3萬億會留給環保行業多少錢。

　　水十條給細分領域帶來的機會總結：

　　第一，相對弱勢的是海水淡化領域和地下水領域。

　　第二，相對強勢的領域包括：

　　1)工業污水領域。排放指標會不斷加強，利好工業EPC公司，但是技術要足夠好;

　　2)市政中水回用和提標領域。毫無疑問，膜技術和膜系統解決方案的公司會得到很多利好;

　　3)城市的水環境領域，會得到很大的利好。在水體修復加上城市水環境方面，能夠提供系統解決方案并且投融資能力強的企業會得到利好;

　　4)監測領域也會有所利好。

　　在分析和討論的基礎上，就水十條涉及的具體內容及PPP的推進等問題，安信證券與薛濤展開了深入對話。

　　問題1：工業水領域做EPC的公司在做PPP上有短板的原因?

　　薛濤：觀察環保企業30年歷史來看，國企容易在技術上有短板，私企容易在資金上有短板，私企的資金鏈比較容易斷掉，所以在做PPP的時候融資能力容易跟不上，最后導致崩盤;

　　但國企相對比較呆板，環保技術由于細分領域非常多、非常碎，而且經常根據國家的要求發生很多變化，另外原創技術和山寨技術層出不窮，這種高度的靈活性對國企來說適應上比較難，所以我們可以看到2萬多家環保公司里，真正的國企公司占比非常低，但是如果加上市政公用的環保公司，國企占比就比較高。

　　所謂市政公用，包括投資、運營公司，那么這部分國企是擅長的，包括集團國企，如果把這部分公司去掉，只算水處理技術方面的公司，私企占了絕大部分，這是我們觀察的一個行業規律。

　　私企和國企在做PPP中間，如果是一個對PPP很有經驗的私企，比如碧水源(很善于通過資本市場的邏輯來展開PPP的推廣)、康達環保(在BOT有著十多年的摸索，非常了解跟地方政府溝通的機制等)，這些公司去做PPP風險較小，尤其上市以后風險就更小了。

　　但是換另外一類，主要做工業污染的公司，用戶是工業企業，當他們做PPP的時候，他們的用戶是政府，資金的需求不同、邏輯不同、用戶的行為方式不同、追欠款的能力不同，相對會存在一定的難度。

　　那么，在環境修復領域、重資產領域和PPP領域發展得比較好的公司主要有幾類：

　　第一類，解決了融資的問題，而且比較適應政府購買的市場的私企。比如碧水源等，做膜技術，主要用戶是地方政府或者地方政府下面所控制的排水公司的污水處理廠，做市政設備，很了解地方政府的行為邏輯，做PPP非常適合，而且上市后，創業板的PE高，融資成本低，也支撐了其在融資短板的不足;

　　第二類，純國有的公司。比如說首創股份等，具備充足的和地方政府交流的能力，并且可以把國企長板比如信用、融資能力等發揮到極致。

　　問題2：這次水十條在整體指標上沒有出現非常明顯的超預期，但是在整體的責任落實和監督方面有一個比較明顯的亮點，如何看對于地方政府進行目標任務考核?

　　薛濤：發改委要考慮整個經濟平衡的承受力和產業發展的導向性，要綜合考慮很多因素。當理解了中國政府，從全國和各行業的高度來考慮這個事情的時候，那么水十條已經是力度空前、超級務實、超級有行動力的計劃。

　　環境治理的最終責任，在《環保法》中是地方政府，如何把地方政府調動起來是非常重要的。從水十條來看，對于地方政府的公示制度、環境治理的排名制度，這屆中央政府對地方政府在環境領域的約束提高到了空前的高度，而且是可以實施的。另外，對于行業轉型、經濟結構調整的容許度，對工業領域提到目前的要求已經是非常苛刻了。

　　目前中國整個經濟環境要求是很大的，水十條能夠出臺，國家政府做了相當大的決心和努力。從落實的角度，公開民眾參與(包括之前環保部出臺公開民眾參與的規定)不要小看，如果只是簡單加強環保部的監管責任，會帶來環保部監管權力的無限放大，會有一定風險。本次借民意來監督環境排放責任的落實，也是符合移動互聯時代的政府和民眾關系的新邏輯。對于工業領域的排放，一個是公眾參與，一個是監測系統的建立，另一個是排放標準的提高(這方面一直在做，比如近期出臺的印染廢水的排放標準的規范)，實際上環保有關部門在進一步加強這部分的要求，決心強大。

　　問題3：水十條規定的對于地方政府的考核標準主要是斷面指標，比如說流域水質狀態等等，那以前不考核斷面嗎?

　　薛濤：以前是沒有明確把責任歸到地方政府，斷面指標考核是有一定難度的，斷面指標的考核最后落實是通過分解到重點流域的污水處理廠要達到一級A，所以真正的考核指標里，比較有約束性的是地方政府的黑臭水體。

　　跨流域的指標體系要有適合的責任分配，比如說長江流域會涉及到很多的地區，要達到斷面考核的要求最后是一個任務的分解的，因為不可能把整個流域的治理包給一個公司去解決，也不能把流域治理的效果包給一個地級市，責任不可能找到單一主體。所以，個人認為水十條中最直接的一個能夠壓迫地方政府的是黑臭水體的治理，其次是如再生水的比例等指標，直接對地方政府的行為產生約束力。

　　在水十條中有幾個指標是比較好落實的：

　　比如一級A污水處理廠，原來的指標只是三河三湖，按照現在的要求只要建成城區有黑臭水體就需要污水處理廠達到一級A，這個指標是直接可以落實到所有地級市考核的，還有一些是重點水庫，這些范圍遠遠超過原來的三河三湖流域的一級A要求;

　　還可以落實的包括再生水的使用比例，可以馬上落實到市政污水處理廠的提標改造以及工業污水的某一部分中水回用上等。

　　地方政府的考核指標及受益公司歸納來說：1)黑臭水體，一定會有應急修復需求，像環能科技、首創股份等，做黑臭水體應急處理和城市水環境治理的企業;2)再生水的回用比例和市政污水處理廠的提標改造，也包括一些雨污、管網、海綿城市相關建設公司在這波行情中會直接受益，比如說津膜科技、碧水源等;3)工業廢水：在十大工業領域里邊有突出技術優勢的工業廢水治理公司。

　　問題4：以前地方政府沒有類似的考核指標嗎?

　　薛濤：以前地方政府的考核指標主要是COD減排等等，是通過單項指標。效果不是一下就能產生的，因為有個時空錯配，時空錯配是指一個斷面未必是一個地方政府能夠解決的事情。時間錯配主要是在地下水領域，它的污染主體可能找不到。同樣土壤修復領域也是這個問題，而地表水領域的污染主體往往是當時所污染的企業是可以找到的，所以不存在時間錯配。

　　問題5：像上海和深圳等城市在PPP方面沒有大的動作，也沒有推出示范性項目，這是什么原因?

　　薛濤：對于上海，地方國企的空間非常大，而且企業化程度比較高，所以他們的很多ppp項目都被地方企業與地方政府約定的一個更好的購買服務關系化解掉了。

　　類似的例子是北京排水集團，以前北京排水集團是北京市一個事業單位型企業，被中央政府認為是地方投融資平臺，當北京排水集團進行了混合所有制的改制，并且跟北京市政府簽訂了購買合同后，現在也開始進入一些市場化的項目。

　　國發60號文要求，地方政府的市政公共設施、市政公用資產，會推薦兩種路線：首先，進行打捆然后走企業化道路，這樣就鼓勵地方國企進行企業化，進行跟地方政府承包制的重新約定，然后走向上市，或者自己做大做強;

　　第二個是，通過PPP以BOT等方式賣給其他私營企業或者其他地方的國企或央企做特許經營。

　　在我國的發達城市，尤其是省會及以上的城市，更傾向于把這些資產不是簡單賣掉，而是包裝成一個更好的市場化企業來提高他們的活力，增加他們的收益保證性，然后通過企業自身力量來解決地方政府的問題，這就使得一些地區的PPP道路走得是不一樣的。

　　問題6：黑臭水體做得比較好的有哪些公司?如何真正解決黑臭水體?

　　薛濤：環能科技其實是提供了黑臭水體一個應急修復的局部解決方案，盈利模式主要是通過跟地方政府簽訂購買服務或者租賃設備。

　　黑臭水體真正的解決方案是要系統的方案，環能科技是做應急修復，就是說地方政府看到一個問題要修，比如污水處理廠的適配性可能要花2-3年時間才能構建起來。在之前可能會購買環能科技服務的方式來進行解決問題，另外就是一個投資商如果跟地方政府簽訂了購買服務的協議，要把黑臭水體消滅掉，在系統到位之前，也可能通過跟環能科技的合作等先暫時用環能科技的設備。

　　真正簽訂長期的購買合同的服務，會涉及到PPP領域。財政部《政府和社會資本合作項目財政承受能力論證指引》明確提出：鼓勵環境績效合同服務這種商業模式，這一商業模式第一次出現在國發69號文，這個模式主要要求按照環境的客觀表現來進行合作約定。

　　這種情況下會出現一種企業，和地方政府簽訂一個幾十億的項目，包括污水處理廠、城市管網、初期的雨水污染治理系統和收納系統、地下管廊、河道的工程化的先期處理、應急修復和未來長期的河道強化原位修復的技術等，把這些都加在一起，才能穩定長期的地表水水質，實現城市水道斷面的改善。

　　我國目前從技術評價以及國家環規院的計算來看，水十條所列出的七大流域里面大部分流域已經不具備自然修復的能力，這些主要集中在江浙、廣東、北京、河北以及人口高度密集的城市。在高度密集的情況下，修復不可能通過工程的方式一次性解決，而是長期慢性病，所以它一定是一個人工的強化的自然修復，會有一個長期運營的需求，是包括河道、污水處理廠和雨水管網等等在內的一個需求。

　　中央政府強烈地推動所有事情要通過市場化、通過政府購買服務的方式解決，在這一要求下，需求一定被外化到一個市場化的公司來做，很可能是上市公司，也就是第四次環境產業服務界面升級。四次界面升級，第一次是設備商出現，第二次是EPC商出現，第三次是像北控等這樣的投資運營商出現，第四次是基于環境效果的、各種要素集成、以環境服務效果為收費手段的，包含很強融資屬性的這種環境綜合服務商的出現來解決上述地方政府的需求。

 

【相關閱讀】

• EPC+PPP模式下，工程建設企業可能面臨哪些風險？如何
• 分配PPP項目風險需要對癥下藥
• PPP項目中利率變動風險的控制
• 警惕偽PPP項目興風作浪
• 建筑企業應如何防范PPP項目相關風險？
• 自提式PPP特許權協議的風險管控之難